Zypern – schon wieder ein PSI?

Die Si­tua­ti­on in Zy­pern hat sich in den letz­ten Wo­chen dra­ma­tisch zu­ge­spitzt, nach­dem S&P das dritt­kleins­te Land der Eu­ro­zo­ne auf CCC+ her­ab­ge­stuft hat, wäh­rend die Kur­se zy­prio­ti­scher Staats­an­lei­hen dras­tisch ge­sun­ken sind. Es lässt sich al­so nicht nur ei­ne sprach­li­che Nä­he zu Grie­chen­land fest­stel­len, son­dern auch ei­ne öko­no­mi­sche. Das Land be­nö­tigt an­ge­sichts sei­nes ma­ro­den Ban­ken­sek­tors 17 Mrd. Eu­ro Hilfs­gel­der, die wie­der­um von der EU und dem IMF be­wil­ligt wer­den müs­sen. So­gar Russ­land hat sich als po­ten­zi­el­les Ge­ber­land an­ge­bo­ten, was al­ler­dings vor al­lem dar­an lie­gen dürf­te, dass Zy­pern rus­si­sches Ka­pi­tal ver­wal­tet. Das Pro­blem be­steht al­ler­dings dar­in, dass Russ­land an ei­nem be­reits von der EU und dem IMF ge­schnür­ten Ret­tungs­pa­ket teil­neh­men wür­de, ge­nau die­ses aber ak­tu­ell dar­an schei­tert, dass die EU ei­nen Schul­den­schnitt ka­te­go­risch ab­lehnt, wäh­rend der IMF dar­auf be­steht. Die ent­schei­den­de Fra­ge ist al­so, ob es zu ei­nem wei­te­ren PSI (Pri­va­te Sec­tor In­vol­ve­ment, al­so ein Schul­den­schnitt bei den Pri­vat­in­ves­to­ren, die zy­prio­ti­sche Staats­an­lei­hen hal­ten) in der Eu­ro­zo­ne nach dem grie­chi­schen im März 2012 kommt.

An­ge­sichts der Er­fah­run­gen mit dem grie­chi­schen PSI (recht­li­che Fra­gen etc.) soll­te es kei­nes­falls ver­wun­dern, dass sich Eu­ro­pa nicht mit ei­nem zwei­ten Re­struk­tu­rie­rungs­fall be­schäf­ti­gen möch­te. Man kann Grie­chen­land als ei­nen Ein­zel­fall ver­kau­fen – falls das Bei­spiel al­ler­dings Schu­le macht, er­scheint es sehr pro­ble­ma­tisch, die für die Re­fi­nan­zie­rung der eu­ro­päi­schen Staats­schul­den drin­gend not­wen­di­gen aus­länd­si­chen In­ves­to­ren in Zu­kunft für eu­ro­päi­sche Staats­an­lei­hen be­geis­tern zu kön­nen – wenn die­se of­fen­sicht­lich je­der­zeit re­struk­tu­riert wer­den kön­nen und In­ves­to­ren­recht igno­riert wer­den kann. Aus eu­ro­päi­scher Sicht wä­re es al­so sehr viel ele­gan­ter, Hilfs­gel­der aus dem ESM zur Ver­fü­gung zu stel­len, wo­bei das Ar­gu­ment her­an­ge­zo­gen wird, dass es sich um ein spe­zi­el­les Pro­blem des Ban­ken­sek­tors (wie­der­um der größ­te Hal­ter zy­prio­ti­scher Staats­an­lei­hen) han­delt. Der IMF wie­der­um be­steht auf ei­nem Schul­den­schnitt à la Grie­chen­land, um ei­ne nach­hal­ti­ge Lö­sung um­zu­set­zen, die das Land in die La­ge ver­setzt, in Zu­kunft sei­nen Schul­den­dienst leis­ten zu kön­nen. Die aus Sicht des IMF (rein öko­no­misch be­trach­tet) er­folg­rei­che Um­set­zung des Grie­chen­land-PSI spricht al­so da­für, den­sel­ben Me­cha­nis­mus auch bei Zy­pern an­zu­wen­den. Die­se po­li­ti­sche „Patt-Si­tua­ti­on“ kann je­doch öko­no­misch leicht auf­ge­löst wer­den.

Die ge­sam­te Staats­ver­schul­dung Zy­perns be­läuft sich auf knapp 10 Mrd. Eu­ro. Da­von sind rund 3,7 Mrd. Eu­ro „For­eign Lo­ans“ v. a. Russ­lands und der Eu­ro­päi­schen Ent­wick­lungs­bank. Das Vo­lu­men von „Lo­cal Lo­ans“ be­läuft sich auf knapp 2 Mrd. Eu­ro, wäh­rend ca. 3,8 Mrd. Eu­ro in In­ter­na­tio­nal Bonds aus­ste­hend sind. Wie die Er­fah­rung Grie­chen­lands lehrt, ha­ben v. a. letz­te­re ei­nen im­men­sen Wert, da sie eben nicht ein­fach durch ei­nen par­la­men­ta­ri­schen Be­schluss re­struk­tu­riert wer­den kön­nen. Blei­ben al­so ca. 5,7 Mrd. Eu­ro an Ver­bind­lich­kei­ten, die von ei­nem PSI be­trof­fen sein könn­ten. Je­doch kön­nen auch die 3,7 Mrd. Eu­ro For­eign Lo­ans nicht im Rah­men ei­nes PSI re­struk­tu­riert wer­den, da sie sich in öf­fent­li­chen Hän­den be­fin­den. Ver­blei­ben al­so letzt­lich nur ca. 2 Mrd. Eu­ro an Lo­cal Lo­ans, die wie­der­um haupt­säch­lich bei zy­prio­ti­schen Ban­ken lie­gen. Ein PSI hät­te al­so kei­ner­lei Ent­schul­dungs­wir­kung, da nur et­wa 20 % re­struk­tu­riert der Ver­bind­lich­kei­ten wer­den kön­nen und die­se Re­struk­tu­rie­rung v. a. den in­län­di­schen Ban­ken­sek­tor trifft, der ja der Aus­lö­ser des Hilfs­ans­trags ist! Ein PSI macht folg­lich öko­no­misch kei­ner­lei Sinn, wes­halb die For­de­rung des IMF eher als ver­hand­lungs­tak­ti­sche Maß­nah­me ge­se­hen wer­den kann und we­ni­ger als ernst­zu­neh­men­der Vor­schlag.

Wie sieht der Markt die Si­tua­ti­on? Die im­pli­zi­te Aus­fall­wahr­schein­lich­keit im CDS-Markt liegt im ein­jäh­ri­gen Be­reich bei knapp 20 %, steigt suk­zes­si­ve an und liegt im fünf­jäh­ri­gen Be­reich be­reits bei über 50 %. Aber an­ders als kurz vor dem Grie­chen­land-PSI han­delt die CDS-Kur­ve noch nicht flat! Das heißt, der Markt zwei­felt mo­men­tan noch an ei­nem PSI für Zy­pern und wir tei­len die­se Mei­nung an­ge­sichts der obi­gen Ar­gu­men­ta­ti­on. 2013 wer­den ca. 2,2 Mrd. Eu­ro zy­prio­ti­scher Ver­bind­lich­kei­ten fäl­lig, wo­bei Zy­pern bis En­de Fe­bru­ar 2013 re­fi­nan­ziert ist. Ei­ne Lö­sung muss al­so in den nächs­ten zwei Mo­na­ten ge­fun­den wer­den, wo­bei es ak­tu­ell da­nach aus­sieht, dass die eu­ro­päi­schen Ret­tungs­fonds an­ge­zapft wer­den und es zu kei­nem wei­te­ren Re­struk­tu­rie­rungs­fall in Eu­ro­pa kommt.

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