das sind Überlegungen von Anwälten die Bondemittenten helfen unsere Ansprüche zu beschneiden....aber man muss sich immer mit den Strategien des "Gegners" beschäftigen.....// Kuthe tritt mir in 2 Verfahren entgegen.... /// Ein Problem hat der Gesetzgeber allerdings übersehen: In einigen unglücklichen landgerichtlichen Urteilen wurde es als zulässig erachtet, die Anleihe noch vor der Versammlung zu kündigen. Damit könnten sich alle Anleihegläubiger, die schnell vor der Versammlung kündigen, einer Restrukturierung der Anleihe durch Mehrheitsbeschluss entziehen. Es bleibt zu hoffen, dass höherinstanzliche Gerichte diese Auffassung nicht vertreten.

29.09.2014

Das neue Schuldverschreibungsgesetz - Eine Wunderwaffe für Restrukturierungen?

von Dr. Thorsten Kuthe, Prof. Dr. Georg Streit, Heuking Kühn Lüer Wojtek

Das seit 2009 geltende Schuldverschreibungsgesetz bietet den Emittenten viele Möglichkeiten, um insbesondere in der Restrukturierung Konzepte, wie sie die Praxis vielfältig für Sanierungen entwickelt hat, auch für Anleihen umzusetzen. Die Beschränkungen des alten Schuldverschreibungsgesetzes von 1899, die eine effektive Umstrukturierung nicht erlaubten, führten zu einer Flucht ins ausländische Recht. Gleichzeitig nahm die Bedeutung von Unternehmensanleihen, die nach deutschem Recht emittiert werden, immer mehr ab, zunehmend setzte sich insbesondere New Yorker Recht durch. Das nahm der Gesetzgeber zum Anlass, ein reformiertes Schuldverschreibungsrecht in Kraft zu setzen (vgl. zu der Frage, welches Gesetz in welchen Fällen gilt, auch den vorstehenden Beitrag zum Schuldverschreibungsgesetz 1899), das vielfältige Möglichkeiten bietet.

Befindet sich ein Unternehmen in einer wirtschaftlichen Schieflage, so kommt es i.d.R. zu intensiven Verhandlungen mit Gläubigern wie Banken oder Lieferanten. Häufig werden dabei Lösungen gefunden, um die finanzielle Krise zu überwinden und zumindest Teile des eingesetzten Kapitals für die Gläubiger zu retten. Im Zusammenhang mit der Restrukturierung von Anleihen stellen sich aber in der Praxis besondere Herausforderungen. Denn wenn die Anleihe börsennotiert ist oder sonst breiter platziert wurde, sieht sich der Schuldner/Emittent einer Vielzahl meist unbekannter Anleihegläubiger mit unterschiedlichen Interessen gegenüber. Daher haben Gesetzgeber und Praxis Instrumente entwickelt, um in diesen Situationen (volks-)wirtschaftlich sinnvolle Sanierungslösungen zu ermöglichen.

Vielfältige GestaltungsmöglichkeitenOftmals ist eine Änderung der Anleihe Teil eines umfassenden Konzepts zur Sanierung angeschlagener Unternehmen. Das Schuldverschreibungsgesetz sieht dazu einen Katalog möglicher Maßnahmen vor, der jedoch nicht abschließend ist. Da unbesicherte Anleihen meist gegenüber Bankverbindlichkeiten strukturell nachrangig sind, hat die ganze oder teilweise Umwandlung von Anleihen in Eigenkapital eine erhebliche praktische Relevanz. Solche Debt-Equity-Swaps sind im Schuldverschreibungsgesetz ausdrücklich als Gestaltungsmöglichkeit genannt. Der Debt-Debt-Swap hingegen, bei dem die Anleihen nicht gegen Eigenkapital, sondern gegen andere Schuldtitel getauscht werden, ist nicht im Gesetz erwähnt, gleichwohl aber möglich.

Allerdings hat der Gesetzgeber dem gewünschten Ergebnis eine kleine „Hürde“ vorangestellt: Die Wirksamkeit von Änderungen bedarf eines Zustimmungsbeschlusses der Versammlung der Anleihegläubiger. Alle praktisch relevanten Maßnahmen erfordern dabei eine Mehrheit von 75% der nach dem Anteil der Gläubiger an dem Volumen der Anleihe berechneten Stimmen aller abstimmenden Anleihegläubiger. Darüber hinaus müssen auch – wiederum bezogen auf den Wert ihrer Rechte – mindestens 50% der Anleihegläubiger an der Versammlung teilnehmen, in einer Folgeversammlung reichen insoweit 25%. Gerade wenn eine Anleihe im Publikum breit gestreut ist, kann sich die Erreichung dieser notwendigen Präsenz in der Versammlung in der Praxis als schwierig erweisen. In den meisten erfolgreichen Anleiherestrukturierungen, die wir in der Vergangenheit begleitet haben, gab es daher einen Kern aus Großgläubigern, die das Verfahren unterstützten.Beschlüsse mit den nötigen Mehrheiten sind bindend, und zwar für sämtliche Anleihegläubiger. Um Stör- und Verzögerungspotenzial gerichtlich gegen Versammlungsbeschlüsse vorgehender Anleihegläubiger einzudämmen, hat der Gesetzgeber, ähnlich wie im Aktienrecht, ein zügiges gerichtliches Freigabeverfahren eingeführt.

Der Beschluss der Versammlung der Anleihegläubiger führt zunächst „nur“ zu einer Änderung der Anleihebedingungen. Teilweise ist bereits mit einem Covenant-Verzicht oder einer Stundung von Zins- oder Tilgungszahlungen alles erledigt. In anderen Fällen sind weitere Maßnahmen notwendig. So sind bei einem Debt-Equity-Swap auch alle gesellschaftsrechtlichen (AktG, GmbH) Bestimmungen über die Durchführung einer Kapitalerhöhung gegen Sacheinlagen einzuhalten. Die Zustimmung der Hauptversammlung ist erforderlich, wenn genehmigtes Kapital nicht in ausreichendem Maße vorhanden ist oder der Bezugsrechtsauschluss beim genehmigten Kapital so eng gefasst ist, dass er die Einlage von Forderungen nicht umfasst.

Ein Problem hat der Gesetzgeber allerdings übersehen: In einigen unglücklichen landgerichtlichen Urteilen wurde es als zulässig erachtet, die Anleihe noch vor der Versammlung zu kündigen. Damit könnten sich alle Anleihegläubiger, die schnell vor der Versammlung kündigen, einer Restrukturierung der Anleihe durch Mehrheitsbeschluss entziehen. Es bleibt zu hoffen, dass höherinstanzliche Gerichte diese Auffassung nicht vertreten.

Gläubigerversammlung: Vorbereitung und DurchführungDie Vorbereitung und Durchführung der Gläubigerversammlung ist stark an das sehr förmliche Verfahren der aktienrechtlichen Hauptversammlung angelehnt und daher ebenso „fehleranfällig“. Die Regelungen zum Verfahren der Gläubigerversammlung gehen teilweise sogar über die aktienrechtlichen Regelungen zur Hauptversammlung hinaus.Ähnlich wie bei Hauptversammlungen ist es auch bei Gläubigerversammlungen gesetzlich vorgesehen und praktisch unerlässlich, dass die Anleihegläubiger ihre Berechtigung zur Teilnahme an der Gläubigerversammlung nachweisen. Das Gesetz sieht dazu einen in Textform erstellten Nachweis des depotführenden Instituts vor. Anders als im Aktiengesetz ist jedoch der Nachweis zu einem bestimmten Stichtag nicht vorgesehen, so dass dieser auf den Tag der Versammlung datieren muss. Die Praxis behilft sich hier mit Sperrbescheinigungen für Depots; im Übrigen empfiehlt sich ein pragmatischer flexibler Ansatz, um ggf. notwendige Quoren noch zu erreichen. Auch weitere Details sind nicht in allen Punkten geklärt. Wie wir aus der Praxis berichten können, gilt es hier oft, einen vielleicht umständlichen, aber dafür rechtssicheren Weg zu wählen. Als wichtig für die Umsetzung hat sich erwiesen, einen erfahrenen, durchsetzungsstarken gemeinsamen Vertreter der Anleihegläubiger zu wählen, der den Prozess aktiv unterstützt.

Ein Beschluss der Gläubigerversammlung kann ähnlich wie ein Hauptversammlungsbeschluss wegen Verletzung des Gesetzes oder der Anleihebedingungen innerhalb der Monatsfrist durch Klage angefochten werden. Ist Anfechtungsklage erhoben, darf der Beschluss bis zur endgültigen Entscheidung über die Klage nicht vollzogen werden, es sei denn das oben erwähnte, ebenfalls aus dem Aktienrecht bekannte Freigabeverfahren wird erfolgreich durchgeführt.

Und wenn es nicht klappt?

Wenn die Gläubigerversammlung nicht beschlussfähig ist oder den Beschlussvorschlag ablehnt, muss das nicht das Ende sein. In der Praxis ist eine Möglichkeit, mit wesentlichen Gläubigern und einem gemeinsamen Vertreter Verhandlungen über ein geändertes Konzept zu führen. Manchmal ist es auch der bessere Weg, eine (Anleihe-)Restrukturierung über das sogenannte Schutzschirmverfahren umzusetzen. Das Schutzschirmverfahren ermöglicht die finanzielle Restrukturierung unter Nutzung des Insolvenzrechts. Dieses wurde durch das zum 01. März 2012 in Kraft getretene ESUG (Gesetz zur weiteren Erleichterung der Sanierung von Unternehmen) wesentlich verbessert. Die Sanierung kann nunmehr im Regelfall in Eigenregie durch die Geschäftsleitung bewältigt werden. Ein Insolvenzverwalter ist in diesen Fällen nicht mehr erforderlich. Dem Vorstand bzw. der Geschäftsführung wird lediglich ein über die Interessen der Gläubiger wachender sogenannter Sachwalter zur Seite gestellt. Zudem erleichtert das ESUG in bahnbrechender Weise die finanzielle Restrukturierung mittels sogenannter Insolvenzpläne, welche die Verbindlichkeiten stunden und/oder bis hin zum vollständigen Erlass reduzieren und in Gesellschafterrechte und Sicherheiten eingreifen können. Auch den Debt-Equity-Swap sieht das Insolvenzrecht seit dem Inkrafttreten des ESUG vor. Zudem wurde auch im Rahmen der finanziellen Restrukturierung durch Insolvenzpläne das Blockadepotenzial opponierender Gläubiger drastisch reduziert. Unsere Erfahrungen aus einer ganzen Reihe erfolgreicher Schutzschirmverfahren zeigen, dass eine komplette finanzielle Restrukturierung innerhalb von fünf bis sieben Monaten ab Beantragung des Schutzschirms möglich ist. Bei Notwendigkeit einer Anleiherestrukturierung sollte ein Schutzschirm daher immer wenigstens als sogenannter „Plan B“ zur Schaffung einer Alternative für den Fall des Scheiterns der außerinsolvenzlichen Sanierung in Betracht gezogen werden. Dabei ist hilfreich, dass bei Eröffnung des Insolvenzverfahrens das Gericht eine Gläubigerversammlung nach dem Schuldverschreibungsgesetz 2009 einzuberufen hat und dass mit der Verfahrenseröffnung die Beschlüsse der Anleihegläubiger den Bestimmungen der Insolvenzordnung unterliegen.

Im Ergebnis hat der Gesetzgeber mit dem Schuldverschreibungsgesetz 2009 die Handlungsmöglichkeiten der Emittenten und Anleihegläubiger stark erweitert. Damit ist in der außergerichtlichen Sanierung von Anleihen ein Meilenstein gelungen, ebenso wie dies für das Schutzschirmverfahren als alternative Möglichkeit der Sanierung durch Insolvenz gilt. Entscheidend ist es in jedem Fall, rechtzeitig die passende Lösung zu finden, und zwar am besten gemeinsam mit allen relevanten Beteiligten und mit einem „Plan B in der Tasche“.